瑞幸咖啡案例研究第十六期：中美证券诉讼的理论与实践讲座（一）

一、美国证券集团诉讼

讲座的第一位主讲人是来自上海财经大学法学院助理教授、博士夏戴乐老师，夏戴乐老师从程序、优势和劣势、国会对滥诉的控制三个方面为我们详细介绍了美国的证券集团诉讼。

第一部分，夏戴乐老师介绍了美国证券集团诉讼的程序，包括以下几个步骤。第一，起诉，以瑞幸咖啡为例，律所直接起诉；第二，发布公告（声明退出或者申请成为诉讼代表人）；第三，确认诉讼代表人（lead plaintiff）和集团律师-诉讼代表人有权选择集团律师，但需要法院批准；第四，动议审查。管辖权异议审查&使案件成立的基本要素，10b-5诉讼中的基本要素包括：原告的适格性、证券欺诈客观行为（虚假陈述、内幕交易、操纵市场）、主观状态（包括明知或应知）、因果关系（交易因果关系、损失因果关系）、损失。第五，证据开示阶段；第六，集团认证；第七，庭审。但是大多数案件，一旦通过了动议审查，就会迅速地以和解的方式结束。

第二部分，夏戴乐老师指出，美国证券集团诉讼具有以下几点优势：第一，有效激励诉讼，解决集体行动困境（和胜诉酬金制度相结合）；第二，提高诉讼效率，降低诉讼成本；第三，避免同诉不同判；第四，被告资产有限时，能使得受害原告平等受偿。但是滥诉会给上市公司带来高昂的成本，包括巨额赔付、声誉影响以及诉讼成本等。此外，在目前的证券集团诉讼制度中，获益最多的是律师和公司高管。对公司股东和证券市场而言，证券集团诉讼对其提供的保护可能小于其造成的成本。

第三部分，夏戴乐老师介绍了《私人证券诉讼改革法案》针对滥诉的几项改革措施。第一，提高诉讼代表人要求，经济利益最大者推定为诉讼代表人；第二，起诉要求提高，PSLRA要求原告需要明确列举每一个虚假陈述，并且阐述该陈述为虚假陈述的理由，与此同时要求原告必须指证足以强力推定被告故意的具体事实；第三，原告在动议被法院批准前无法运用证据开示制度；第四，展望性陈述安全港，即如果展望性陈述中包含的有意义警示性陈述明确了可能导致实际情况与展望性信息又明显出入的重要因素，则该展望陈述在10b-5规则下无责任。但是《私人证券诉讼改革法案》的效果很有限。夏戴乐老师认为核心原因在于：其一，美国集团诉讼基本没有门槛；其二，《私人证券诉讼改革法案》没有在根本上解决目前的诉讼机制对律师和上市公司高管等的不当激励问题。

二、证券代表人诉讼

讲座的第二位主讲人上海金融法院证券专业委员会主任、庭长单素华主要为我们介绍了代表人诉讼机制。

首先，单庭长概述了代表人诉讼的新形式。《最高人民法院关于为设立科创板并试点注册制改革提供司法保障的若干意见》提出有效保护投资者合法权益，建立健全与注册制改革相适应的证券民事诉讼制度，用好用足现行代表人诉讼制度。《证券法》第九十五条规定投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外。民诉法普通代表人诉讼，代表人从原告中推选产生，代表人本身须为适格原告，诉讼范围采“加入制”，投资者通过权利登记加入诉讼。证券法特别代表人诉讼，投资者保护机构接受五十名以上投资者授权可以作为代表人，赋予了投资者保护机构独立的诉讼地位诉讼，范围采“退出制”，未明确表示退出诉讼的均列为原告，突破了民事诉讼“不告不理”原则。我国的代表人诉讼被称为中国版集团诉讼，借鉴了美国证券集团诉讼中的退出制和台湾证券团体诉讼中的投保机构的设计。

其次，单庭长介绍了代表人诉讼的具体程序设计及相关制度理念。上海金融法院出台了全国法院首个关于代表人诉讼制度实施的具体规定，全面覆盖了两种代表人诉讼形式，系统规定了代表人诉讼的规范化流程，明确回应了代表人诉讼中的难点问题，大力依托信息技术落实代表人诉讼机制。《最高人民法院关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》重点解决了五大方面的难点问题：①代表人诉讼启动。由当事人启动，符合条件的，法院应当适用代表人诉讼程序进行审理，特别代表人诉讼的启动以普通代表人诉程序转换为基础。②权利人范围审查及登记。人数不确定，符合代表人诉讼条件，法院审查权利人范围，发布权利登记公告。对于实体性权利的审查，以民事裁定的方式作出，便于保障当事人权利。③代表人选定。对于人数确定的代表人诉讼，在起诉前确定获得特别授权的代表人；对于人数不确定的代表人诉讼，在起诉书中说明拟任代表人人选及条件，后加入权利人可提出异议并启动投票推选，并结合审判实践对投票选举规则采取“人数决”还是“诉讼利益决”谈了自己的观点。④代表人权限。采取统一的特别授权模式，参加权利登记视为对代表人的特别授权，不同意的可以另行起诉，强调法院对代表人行使权利的监督职责。代表人与被代表原告的利益平衡，从正反两方面规定代表人任职资格，代表人不能忠实履职时可以依申请撤销代表人资格。对调解协议的审查，对重大诉讼事项的审查，充分保障当事人的表决权、知情权、异议权、复议权、退出权、上诉权。⑤代表人诉讼上诉。在现有民事诉讼法律框架下，以普通共同诉讼为理论依据，充分保障各当事人自主选择权，既不剥夺当事人提出上诉的权利，也应当尊重当事人退出上诉的意愿。是否上诉原则上以代表人的主张为准，但被代表的当事人明确提出异议的除外。

最后，单庭长探讨了如何构建多元化证券纠纷解决机制体系。关于证券纠纷的司法解决机制，目前有示范判决机制、代表人诉讼机制和支持诉讼机制等，单庭长认为这些机制之间是各有定位、各有千秋、各有特点，机制的出台和协调是为了给当事人更多选择的机会和选择的权利，在不同的案情下可以选择不同的机制，最高院对于示范判决和代表人诉讼之间协调适用的问题也作了回应。对于多元化的证券纠纷解决机制，法院应当依据纠纷的不同情况，由当事人自主选择，上海金融法院在示范判决机制的试点中进行了有益的尝试，取得了较好的效果，不同的诉讼机制都有各自的优缺点。证券代表人诉讼的适用和完善还须在诉讼实践中展开进一步的探索和总结。

三、证券纠纷代表人诉讼的启动和审理准备

讲座第三部分由杭州市中级人民法院民二庭庭长余晟以“证券纠纷代表人诉讼的启动和审理准备”为题，从开启证券纠纷代表人诉讼的原因、证券纠纷代表人诉讼的启动、证券纠纷代表人诉讼的审理准备、仍需解决的问题四个方面与大家展开分享。

第一部分余庭长指出杭州中院开启证券纠纷代表人诉讼的原因。第一，证券虚假陈述批量案件逐年增加；第二，个案分别审理占去较多的司法资源；第三，《证券法》第95条对于代表人诉讼的修订；第四，浙江证券期货纠纷化解智慧平台的技术支持。

第二部分余庭长谈到证券纠纷代表人诉讼的启动。第一，关于启动方式。根据《民诉法》第54条第1款的规定，法院可依职权启动；根据最高院2020年7月31日发布的《代表人诉讼规定》第5条规定为依申请启动，应是对法院视情依职权启动进行了限制，充分尊重当事人的选择权。第二，关于启动形式。杭州中院依职权以公告方式，以保障投资者便捷、高效、低成本获取信息为原则。公告的内容应当包括一般内容加上特别授权事项的说明。

第三部分余庭长介绍了证券纠纷代表人诉讼的审理准备相关内容。包括原告名单的确定、代表人推选、已立案件的处理和诉讼请求的确定。第一，关于原告名单的确定。在《代表人诉讼规定》中规定，受理后30日内裁定权利人的范围，5日内公告，30日的公告期，10日内完成审核，公布原告名单，其实审核过程比较耗时，十日为限根据原告数量不同有的案件不一定能完成。第二，关于代表人选举的规则。根据《代表人诉讼规定》第14条第2款规定，代表人的推选实行一人一票，每位代表人的得票数应当不少于参与投票人数的50%，代表人人数为二至五名，按得票数排名确定，通过投票产生两名以上代表人的，为推选成功。余庭长对此提出建议：过半数投票的推选有效，获得参加投票者过半数的选票始得当选。第三，关于已立案案件的处理。一个是根据《代表人诉讼规定》第10条规定撤诉，这一规定与杭州中院已采取的做法不同；一个是合并审理，可根据民诉法司法解释裁定前案与代表人诉讼合并。第四，关于诉讼请求的确定。一方面法院通过释明的方式，引导当事人分类出明确的诉讼请求；另一方面要加强代表人及其律师的作用。

第四部分余庭长分析了目前仍需要解决的三大问题。第一，关于案件受理费的问题。《代表人诉讼规定》中明确特别代表人诉讼案件不预交案件受理费，那么在普通代表人诉讼案件中是否需要预交案件受理费的问题，余庭长指出，从现有法律规定看，人数不确定的普通代表人诉讼案件也不需要预交案件受理费。其优势是由于诉讼费用采取“梯级式”计算标准，最终的代表人诉讼案件受理费比个案合计的受理费低。但是，在原告败诉的情况下，将可能产生大量的执行受理费的案件。第二，关于代表人调解的问题。代表人诉讼的调解和解有利于投资者快速获赔，但因原告人数众多，利益诉求较难统一，集中调解的难度较大。此外，代表人数为二至五名，代表人调解较易出现“阴阳合同”道德风险问题。关于如何管理和监督代表人诉讼和解调解，余庭长指出可以引入特邀调解组织委托调解，目前在涉五洋债案件中已引入了公益性质的投资者保护基金公司居中协调。第三，关于上诉和改判的问题。根据《代表人诉讼规定》第27、28条规定，一审判决送达后，代表人决定放弃上诉的，一审判决在未上诉的原告与被告之间生效，二审裁判的效力不及于未上诉的原告；代表人决定上诉的，一审判决在放弃上诉的原告与被告之间生效，二审裁判的效力不及于放弃上诉的原告。以上规则在上诉改判的情况下将存在两份不同的生效判决，既判力扩张以何为准将形成争议。

四、群体性证券侵权纠纷解决机制

讲座的第四部分，由深圳市中级人民法院高级法官秦拓围绕深圳中院金融法庭的司法实践与大家展开分享。秦拓法官首先介绍了深圳中院审理案件的基本情况，目前深圳中院的受理案件呈现出以下特点：案件类型均为虚假陈述案件；立案仍然基本坚持行政处罚前置程序，近期个别案件对采取行政监管措施的也予以立案；目前深圳中院基本沿用“一案一立，合并审理”的模式，少数采用“示范诉讼+调解+简化审理”的方式，但尚无适用代表人诉讼制度的案例；上诉率低，全部维持原判；形成大规模群体纠纷较少。

深圳市中级人民法院在实践中形成的经验和做法主要是：对合并审理的案件，往往在庭前会议中根据代理投资者人数、诉益比例、业界经验等综合考量，临时指定二至五名代理人作为代表发言，其他原告或代理人补充发言的方式，促进庭审顺利开展；对适用示范诉讼方式的案件，在挑好示范案件并引导当事人充分诉辩基础上充分审理和优先审理。示范判决充分说理并生效后，对无法调解的平行案件集中审理，并会提前做一个摘要，就共通的法律事实、损失计算标准等问题在庭前会议告知当事人，都具有既判力，在平行案件中直接适用，庭审中不会再去审理。为应对注册制下未来可能越来越多的大规模证券群体性纠纷。深圳市中级人民法院通过总结既往做法、经验的基础上，积极配合《证券法》修订颁行和深交所创业板注册制改革，提前调研并颁布了相关裁判指引，进行一些制度上的准备。主要的思路是：以示范诉讼为主导，辅以特别代表人诉讼。核心是提高诉讼效率。

构建我国群体性证券侵权纠纷诉讼制度的基本考量是把效率价值提到更高甚至优先的位置。理由主要有以下几点：其一，群体性证券侵权纠纷呈现出小额分散众多的特点。单个投资者受损额普遍较低，维权成本往往高于收益，投资者分散无联络，因此，单个投资者维权意愿不强是理性选择。需要市场和制度激励；其二，群体性证券侵权纠纷实体处理难以适用“镜像原则”。在实体处理上也难以对不同交易形态一一对应，操纵市场、内幕交易甚至不大适用民事诉讼。必须突破传统民事诉讼理论，来理解把握公正与效率平衡关系；其三，群体性证券侵权纠纷案件的处理具有一定的公益性。因此，必须强调处理的及时性，如果久拖不决其边际效用是递减的。

另一方面，秦拓法官指出，可以借鉴代表人诉讼判决既判力扩张原理对示范诉讼机制进行改造。引入诉讼契约，在平行案件原告同意的情况下，实现平行案件以不开庭方式彻底地快捷处理，以期实现对“加入制”代表人诉讼缺位的替代。最终目的是建立以示范诉讼为主体，退出型代表人诉讼为补充的集约化处理机制。也就是一个侵权行为或一个类型案件只处理一次，无论是按照示范诉讼还是“退出型”代表人诉讼。在有生效示范判决的情况下，实现平行案件可以基本做到随立随调，调不成就迳行裁判的目的。按照既判力的一般理论，判决的既判力分为主观方面和客观方面。从客观方面而言，体现为前判对后诉的拘束力，但这种预判力是一种法律拟制，其拘束力不是绝对的；从主观方面而言，传统理论认为从既判力相对性出发，既判力只在当事人之间产生，原则上不对第三人发生拘束力，但在公司诉讼、代表人诉讼等特殊情况下，既判力扩张至第三人。当然，在赋予示范制度判决既判力向平行案件当事人扩张的同时，我们在制度设计上要特别重视程序保障，以保证示范案件充分审理，充分辩论，并通过引入诉讼契约来充分保证扩张的正当性。具体措施有注重示范案件的选取必须有代表性；其次要保障审理的充分性；同时要保障平行案件原告的知情权，但不允许过分介入诉讼，以提高效率。秦拓法官指出，共通的事实有了既判力，那么剩下的就是每一个投资者因为交易频度和金额不同带来的不同金额损失的认定。这虽然有差异，但在电子数据和计算方法恒定的情况下，恰恰是客观的、确定的、不可争议的。

最后，秦拓法官就完善群体性证券侵权纠纷化解方式的深圳方案提出一些解读。首先，关于代表人诉讼，需要考虑协商确定或指定代表人的考量因素，如当事人的意愿、当事人及其诉讼代理人的诉讼能力、专业经验等。在未来需优先考量投保机构，参考破产管理人防止垄断和费用激励。加入制代表人诉讼制度存在效率不高的固有缺陷，退出制代表人诉讼是解决大规模群体性证券侵权纠纷最有效率的制度设计，但未来也不可能作为常态化的工具。成长于司法实践的示范诉讼制度将是各地法院处理相关案件的主要选择。未来设计相关制度时，应突破传统民事诉讼理论和制度，根据案件特征和纠纷解决公益性需要，将效率价值放到更高的位置。通过对示范诉讼制度稍加改造，可以大幅度提高诉讼效率，起到替代加入制代表人诉讼的作用。从而构建以“示范诉讼为主导、退出制代表人诉讼为补充”的中国特色群体性证券侵权纠纷诉讼机制。

此外，秦拓法官分享了关于证券纠纷代表人诉讼司法解释的学习心得，指出其具有以下亮点：其一，降低受理条件，明确适用要求，顶层设计推动制度落地，解决法院内部适用主动性不足的问题；其二，降低维权成本，启动市场激励，切实解决当事人和代理律师启动代表人诉讼制度外在动力不足的问题，推动制度落地；其三，兼顾公平与效率，十分注重投资者程序权利和实体权利保护，加强对代表人的监督，防范道德风险；其四，明确了特别代表人诉讼案件的专门管辖及衔接问题；其五，创设了公告前权利人登记范围预审制度，有利于代表人诉讼的“格式化”，防止与前后结果有冲突，提高诉讼效率。最后，秦拓法官指出了有待进一步探索和细化明确的地方，如程序的设计过于繁复；部分规定还有待进一步的实践后加以完善等。

五、证券纠纷诉讼代表人司法解释阅读体会

讲座第五部分，上海市法学会金融法研究会副会长、上海汉联律师事务所合伙人律师宋一欣主要从九个问题出发，阐述了对最高人民法院于2020年7月31日颁布施行的《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》以及中国证监会于同日出台的《关于做好投资者保护机构参加证券纠纷特别代表人诉讼相关工作的通知》的阅读体会。

第一个问题是证券纠纷诉讼的相关制度沿革。1982年通过的《民事诉讼法》第47条已有了共同诉讼的规定，1991年通过的《民事诉讼法》第53、54条也有了共同诉讼与代表人诉讼的规定，但都规定得很原则。因此，在1998年通过的《证券法》和2003年的最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，使证券市场民事诉讼具有可诉性后，虽然虚假陈述民事赔偿司法解释第12条规定“证券民事赔偿案件的原告可以选择单独诉讼或者共同诉讼方式提起诉讼”，但“共同诉讼”实际上语境指向是起诉时人数确定的代表人诉讼，立案时对共同诉讼管得较严，故长期以来在证券民事赔偿诉讼的司法实践中仍单独起诉为主，而且一开始就在程序上面临代表人诉讼实施困难的问题。证券民事诉讼早期的司法实践有三种做法：单独诉讼、“明示加入”且限定人数的共同诉讼(哈尔滨中院大庆联谊案为100人、青岛中院东方电子案为10-20人)、单独诉讼合并审理(广州中院佛山照明案一纸判决合并934人、上海一中院/上海二中院/上海金融法院依原告代理律师合并案号)，在技术层面修补了民事诉讼法中规定过于简约的问题。2019年，上海金融法院《关于证券纠纷示范判决机制的规定》、杭州中院《关于证券期货纠纷示范判决机制的指导意见（试行）》等规章相继出台，创造性地推出了示范诉讼机制，上海金融法院并在方正科技案、上海普天案、中毅达案中展开了示范诉讼机制的试点。2019年11月8日，最高人民法院在最高人民法院《全国法院民商事审判工作会议纪要》(即九民纪要)第83条中专列了“选定代表人”的内容。2020年3月1日生效的《中华人民共和国证券法》第九十五条第一、二款规定了普通代表人诉讼制度(“明示加入，默示退出”)，第三款则作了证券纠纷审理专属的特殊代表人诉讼制度的规定(“明示退出、默示参加”)。同期，出台的规章有：上海金融法院《关于证券纠纷代表人诉讼机制的规定》、深圳中院《关于依法化解群体性证券侵权民事纠纷的程序指引（试行）》、南京中院《证券纠纷代表人诉讼程序操作规则》。在证券民事诉讼当下，在司法实践上，杭州中院率先在五洋建设债券案中启动证券纠纷代表人诉讼机制，接着，南京中院批量启动证券纠纷代表人诉讼(怡球资源案、辉丰股份案、澄星股份案、蓝丰生化案)，而成都中院在2019年7月3日在华泽钴镍案中运用代表人诉讼机制进行了公示。在此基础上，最高人民法院于2020年7月31日颁布施行《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》。这个司法解释揉合规定了两种证券纠纷代表人诉讼制度，即普通代表人诉讼程序与特殊代表人诉讼程序，采用两类司法管辖制度，实际上取消了前置程序的限制，故在中国证券民事赔偿诉讼史及中国集体诉讼制度史上，皆具有里程碑式的意义。

第二个问题是诉讼范围及依据。证券纠纷代表人诉讼包括因证券市场虚假陈述、内幕交易、操纵市场等行为引发的普通代表人诉讼和特别代表人诉讼。普通代表人诉讼是依据《民事诉讼法》第五十三条、第五十四条、《证券法》第九十五条第一款、第二款规定提起的诉讼；特别代表人诉讼是依据《证券法》第九十五条第三款规定提起的诉讼。这个司法解释中，则创造性地融汇了两个法律的规定，粘合两种证券纠纷代表人诉讼制度，而形成了第一个中国式证券集体诉讼制度的法律规范。

第三个问题涉及管辖。证券纠纷代表人诉讼的管辖为：普通代表人诉讼案件，由省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院管辖。特别代表人诉讼案件，由涉诉证券集中交易的证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖。目前而言，证券交易所所在地的中级人民法院或者专门人民法院为上海金融法院、深圳市中级人民法院，而其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院则包括：全国中小企业股份转让系统所在地北京西城区对应的北京市第二中级人民法院。形成两类司法管辖制度，即普通代表人诉讼的专属管辖与特殊代表人诉讼的交易场所所在地法院的专门管辖。

第四个问题，普通代表人诉讼启动的条件。启动普通代表人诉讼程序，应有三个条件，即原告一方人数十人以上，二至五名拟任代表人，提交证券侵权事实的初步证据。但关键是代表人的拟任资质，亦有四条，即自愿、相当比例的利益诉求份额、本人或者其委托诉讼代理人具备一定的诉讼能力和专业经验、忠实勤勉履职。四条指标中“相当比例的利益诉求份额”一条，刚中带柔，得有法院审查确定，司法解释没有作具体规定。在美国，《私人证券诉讼改革法》规定，法官从原告中选任代表人，必须是与诉讼存在巨大经济利益联系、能够妥善履职、最能够代表登记原告利益的原告，法官一般将所购股份总股数、所持股份净股数、花费的净资金、造成的净损失等四个指标作为选任的主要标准。

第五个问题是代表人诉讼立案的依据。司法解释比最高人民法院2003年制定的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》证据范围扩大，表明可诉的上市公司及相关责任人范围会大幅扩大、数量会大幅增加，而“证明证券侵权事实的初步证据”的提法，表明虚假陈述民事赔偿司法解释只规定行政处罚决定、刑事裁判文书作为前置条件的限定，实陈上可不再适用。从《九民纪要》“重大性要件的认定”的肯定式表述，到最高人民法院《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》的否定式表述(“欺诈发行、虚假陈述行为人以债券持有人、债券投资者主张的欺诈发行、虚假陈述行为未经有关机关行政处罚或者生效刑事裁判文书认定为由请求不予受理或者驳回起诉的，人民法院不予支持”)，到这次《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》第五条“证明证券侵权事实的初步证据”，表明施行了十八年的2003年《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》的修订已在路上，而取消前置条件的限制，转而使用“证明证券侵权事实的初步证据”和“重大性要件的认定”，应是新司法解释的题中之义。对普通代表人诉讼程序的形成、公告、登记、审核、加入、退出、调解、专家证人等事项，司法解释都作了明确规定。（未完，待续）